（报告出品方/作者：中信建投证券，孙晓磊、于伯韬）

1、拼多多到底有没有壁垒？

拼多多是移动互联网流量红利的产物，在当前背景下可复制性极低。拼多多的崛起之路我们在此不过多重复，在拼多多发展壮大的过程中，对于其是否具备护城河以及商业模式的质疑一直存在。我们认为，拼多多的成功具有偶然性和必然性，优秀的管理团队以及早期与腾讯的合作关系只是成功的一方面，但更重要的原因在于，拼多多在移动互联网时代以及互联网下沉的大背景下争得先机，通过以补贴换增长的模式较快实现了用户的原始积累，这种多年的营销费用投放虽然不像京东的仓储建设那么实在，但先发优势经过多年的经营终成为壁垒。一将成名万骨枯，互联网赢者通吃，不仅是拼多多，当前在各个互联网子赛道耳熟能详的头部公司基本都是当年在PC/移动互联网流量红利下抓得先机，以较低的买量成本实现用户原始积累，并且通过多年的经营或并购重组最终发展成一方诸侯，用户即是互联网平台公司最大的壁垒。这种以补贴/买量换增长的方式看似单纯，但一旦积累形成较大的先发优势后，往往难以超越，一方面，中国互联网流量红利见顶，买量成本愈发昂贵，后来者想模仿行业早期玩家的套路往往要承担更高昂的获客成本；另一方面，在国内互联网监管常态化大趋势下，以亏损/补贴换增长的模式已经被锁死，在全新的技术变革或商业模式破局前，存量的互联网巨头俨然成为“绝版”，所以在可预见的未来，在社交电商赛道，有且只会有一个拼多多。

2、拼多多相比淘系的差异化优势是什么？

拼多多越来越像淘系。电商是互联网中相对特殊的一个子赛道，商品线上化率提升以及工具平台属性容易缺流量的矛盾导致电商行业的撮合成本/单位交易成本呈现U型，行业跨越规模经济临界点，在集中度下降的过程中，后来者踢馆行业最大而全的阿里必然要做出差异化优势，比如京东的履约、多多早期的下沉优势或者直播电商的全新成交链路。但随着多多用户体量的不断壮大以及阿里深入下沉市场，我们发现拼多多越来越像淘系，从用户画像的角度看，拼多多和淘系在下沉市场的用户占比已非常接近，均显著高于京东水平。淘宝APP首页下方也早已添加信息流推荐功能，效仿多多的人货匹配，与此同时，近年来拼多多一直强调品牌化战略，似乎看到了多年前淘宝到天猫过渡的影子。随着两家电商巨头互相模仿，拼多多相比淘系最重要的差异化优势到底是什么？

拼多多相比淘系的核心竞争优势在于社交属性下的圈层关系。

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