（报告出品方/作者：安信证券，赵阳、焦娟）

1.国联股份：工业B2B电商龙头，核心业务带动业绩超预期增长

1.1.历史沿革：紧跟B2B行业发展趋势，逐步形成产业生态闭环

国联股份是国内工业B2B电商及产业互联网龙头企业，定位于B2B综合服务平台，以工业电子商务为基础，以互联网数据为支撑，为相关行业客户提供工业品和原材料的网上商品交易、商业信息服务和互联网技术服务。

公司成立于年，于年在上交所主板上市。最初主营业务为生产黄页产品手册、年鉴等纸质出版物。

1)年，B2B电商1.0时代，公司开始涉足B2B电子商务领域，主要通过国联资源网平台提供商业信息服务，但尚未切入交易流程。

2)年，B2B电商发展至2.0时代，以在线交易、SaaS服务为主要功能。公司顺应行业趋势，一方面，基于国联资源网涉及行业中有比较优势的涂料化工、玻璃、卫生用品等产业分网及其团队，陆续成立并运营了涂多多、卫多多、玻多多、肥多多、纸多多、粮油多多等垂直电商平台。另一方面，公司基于客户对于“互联网＋”的升级需求以及网络营销、电商服务方面的需求，在国联资源网的技术力量和运营团队基础上，成立了小资鸟、国联全网、西南电商等平台。

3)年，B2B电商进入2.5过渡阶段，由在线交易服务逐渐过渡为产业互联网平台。年，公司上线国联云平台，主要为产业和企业提供数字化升级的技术服务，并提出以“平台服务、科技驱动、数据支撑”产业互联网战略为发展方向。

三大业务有效协同，构建“信息+交易+服务”生态闭环。经过近二十年的行业深耕，公司目前拥有三大业务板块，构建了以信息服务（国联资源网）为基础，电商交易平台（多多电商）为核心，互联网技术服务（国联云）为支撑的产业闭环体系，形成良好的业务协同效应。

B2B信息服务平台：国联资源网。成立于年，国联资源网已为各行业企业提供商业信息服务过十载，业务覆盖+工业行业领域，拥有.85万注册会员企业。国联资源网多年的运营积累，其团队资源、技术能力、客户基础等为多多平台的成功孵化打下了坚实基础。

B2B垂直电商平台：多多电商。年涂多多平台建立以来，公司共拥有6个B2B垂直电商平台，为涂料化工（涂多多）、卫生用品（卫多多）、玻璃（玻多多）、造纸（纸多多）、化肥（肥多多）、粮油（粮油多多）等产业上下游提供网上商品交易业务，包括自营电商、第三方电商、SaaS服务。作为公司核心业务与主要收入来源，能够满足客户降本增效的需要，同时也能反哺国联资源网与国联云的业务拓展。

互联网技术服务平台：国联云。年，国联云技术平台上线，为产业与企业提供数字化升级的技术服务，如全网技术架构、电子商务、数字工厂、工业互联网等解决方案，以及云ERP、行业直播、远程办公、视频会议等云应用服务。对内，国联云能够支持国联资源网与多多平台的底层架构并沉淀数据；对外，国联云依托行业经验，输出数字化管理工具与应用，以增强客户黏性。

1.2.股权结构：股权相对集中，管理团队结构稳定

公司创始人为控股股东及实际控制人，总计持股34.38%。截至年5月17日，公司创始人刘泉与钱晓钧分别持有公司17.11%、17.28%的股份。刘泉、钱晓钧、刘源（刘泉之姐）与李映芝（钱晓钧配偶）签署了《一致行动人协议》。公司前十大股东合计持股49.44%，股权集中程度相对较高，股权结构稳定。

管理团队结构稳定，且具有长期从业经验。公司管理团队结构合理稳定，十余年未发生重大变更。核心管理人员普遍学历高、经验丰富，实际控制人刘泉先生与钱晓钧先生分别为长江商学院EMBA与北京大学经济学硕士，分别任公司董事长、总经理，年至今在公司任职近二十年。其余主要管理人员在行业内均有10年以上的从业经历，在技术、管理、销售等方面均积累了大量经验，能够准确把握行业的变化趋势。

子公司业务板块清晰，利于孵化复制。公司旗下子公司主要以多多电商、互联网技术服务两大业务板块划分，架构清晰。多多电商平台均设立了子公司，独立负责市场调研、资源组织、平台运营、客户服务，一方面能够针对性地服务各行业客户，另一方面也有利于多多电商的孵化复制。

1.3.财务状况：业绩超预期增长，多多电商贡献核心价值

营收及净利润方面，多多电商带动业绩连续七年增长。随着工业电子商务的快速发展，公司的网上商品交易业务增长迅速，带动业绩超预期增长。自年公司由商业信息服务切入商品交易服务以来，营业收入及净利润已连续7年实现高速增长。年，公司实现营业收入与归母净利润分别为.30亿元、5.78亿元，超出业绩预告的上限。与年的9.09亿元、0.24亿元相比，年均复合增长率达到.12%、88.95%。Q1仍维持高增趋势，期间实现营收.38亿元，同比增长99.76%；实现归母净利润1.55亿元，同比增长98.85%。

横纵向深入工业品自营交易市场，多多电商平台成为公司业绩核心驱动。自年多多平台上线以来，商品交易业务逐渐成为公司的业务核心，为公司提供巨大增长动力。截至年末，商品交易业务收入占比提升至99.65%，而商业信息服务业务占比0.28%，近几年营收维持在1亿元左右。国联资源网作为流量的入口，主要为商品交易业务培养用户，随着商品交易业务的规模扩大，其营收占比不断降低。而互联网应用服务业务自年国联云平台得到定增以来，秉持“小步试错、大步快跑”的原则推进，年收入占比为0.07%。随着多多平台“1-N”横向拓展孵化与纵向深耕增值服务，公司业绩有望维持高增趋势。

网上商品交易业务的商业模式决定了公司高收入、低毛利的特性。利润率方面，-年公司毛利率分别为13.32%/9.97%/8.30%/6.30%/3.45%/3.26%，净利率分别为2.26%/3.11%/2.94%/2.59%/2.09%/1.90%。毛利率逐年降低的趋势与商品交易业务的商业模式相契合，公司由商业信息服务转型为商品交易业务模式后，多多平台的规模不断扩大，其毛利率下降至3%左右。Q1公司毛利率为3.02%，同比降低0.31pct，主要由于新平台上线后，公司基于规模扩张的考量而主动向下游客户让利所致。未来随着多多电商进一步规模化，毛利率有望回升。

期间费用方面，各项费用率持续优化。公司销售/管理/研发/财务费用均有逐年提高的趋势，但由于公司营收增速较快，使得各项费用率呈现下降的趋势。年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为0.46%/0.36%/0.18%/-0.01%，Q1因业务拓展销售人员及差旅费用增加使得销售费用率上升至0.59%，研发费用率微增至0.19%。

营运能力方面，公司采用轻资产运营，营运资本效率较高。多多平台的货品配送方式主要为供应商仓库直接发货或客户自提。据公司年财报披露，国联股份以配送方式划分的商业交易业务收入中，60%由厂家配送，33%由客户自提，仅7%由多多电商负责运输。平台则主要负责数字化运营与调度，降低仓储物流成本，并减轻公司存货压力。同时，多多平台采销周期的运转效率很高，从归单到确单的平均周期在1-7天。因此，与其他B2B电商领域的上市公司相比，国联股份的存货周转效率极高，年国联股份的存货周转天数仅为0.5天。

应收账款与预付账款方面。一方面，随着多多电商交易规模的扩大，其应收账款占营业收入的比重不断降低，年仅为0.91%，周转天数为2.43天。另一方面，公司的预付账款占总资产的比例逐渐降低。为了保证货源与质量，自营电商业务会向供应商预付部分货款。-年公司上市前，平台议价能力不足，预付款项较多，而随着平台规模扩张、行业话语权、上游信用的提升，规模效应逐渐显现，预付款项占比下降，由年的45.75%下降至年的26.38%。

总体来看，上市以来公司的营运能力持续增强，营运资本周转率由年的13.97次上升至年的27.15次。

2.行业分析：工业B2B电商加速向产业互联网升级

2.1.工业B2B电商行业发展潜力巨大，低渗透率存在较大提升空间

目前，我国工业品B2B行业处于快速发展阶段。随着2C端互联网流量红利逐渐消失，2B端逐渐释放红利。作为B2B领域的核心赛道，工业品B2B行业拥有万亿级市场规模。根据艾瑞咨询，年，中国工业品市场规模为10.6万亿元，中国工业品B2B电商市场规模约为亿元，线上渗透率为4.5%。根据网经社的数据，我国工业品电商行业的交易规模从年的亿元增长到年的亿元，平均年复合增长率20.77%，渗透率（工业品电商交易规模/工业增加值）也相应的从0.85%提高至2.05%。

工业品电商市场规模及线上渗透率提升空间广阔。未来，随着国家政策对阳光化采购的推动、技术应用、企业自身对降本需求的增加及工业品B2B电商平台自身设施及服务的完善，其市场规模及渗透率均将稳步提升。

1）政策方面，国家政策推动阳光化采购，线上采购模式不断普及。阳光化采购改革下，央国企、政府机构、规模以上工业企业、行业骨干企业等相关需求市场率先得到释放，据央企电商联盟数据统计，年纳入统计的74家央企电子商务交易规模高达7.86万亿，连续三年实现了28%以上的增长。线上采购普及率的提升，为中小企业起到模范带头作用，有利于扩大整体工业品B2B电商行业规模。

2）需求方面，企业降本增效需求不断扩大，线上采购模式将有效赋能。疫情冲击下，无论是上游供应商，还是下游采购方，企业的生存压力都增强了对B2B电商的需求。上游供应商向线上销售的转变有助于降低获客成本，扩大覆盖范围，并显著提高销售效率；下游采购商具有更强的降本需求，通过电商采购活动能够有效降低产品的生产成本，从而提高企业利润，增强竞争力。而工业品B2B电商为企业提供了降本增效的有效途径，未来线上渗透率将进一步提升。

3）供给方面，工业品电商平台的技术、服务不断升级，以满足企业数字化转型的需要。随着新兴技术的不断迭代创新，工业B2B电商不止步于提供线上交易服务，而通过加强大数据、物联网、区块链、云计算等新兴技术的应用，为助力传统企业数字化转型提供全面的智慧服务。未来，电商平台将通过企业管理与平台服务的互联互通，不断提升对行业及用户的服务水平与科技应用能力，最终提升供应商与采购企业的运营管理效率。

基于以上因素，未来工业品B2B电商市场规模有望持续增长。预计未来五年工业品B2B电商市场规模年复合增长率为30%，预计年中国工业品B2B电商市场规模约达1.75万亿元。工业品线上渗透率将稳步提升，达到13.2%。

2.2.把握工业品电商的发展逻辑，各大龙头形成差异化竞争壁垒

工业品电商与消费品电商发展逻辑具有较大差异。

从客户需求来看，TOC零售端的消费者注重“多、快、好、省”，而TOB端客户具有明确的采购需求，更注重产品的“全、稳、省”，尤其是生产型工业品原材料（PM）的采购方，为保证产业链的高效、高质运作，对供应商货源品质、交付等环节的稳定性要求更高。

基于客户需求的差异，工业品电商的核心资产是稳定的客户资源与积累的信誉度。与TOC端通过广告营销、补贴打折的方式快速扩展潜在客户相比，TOB端需要垂直到不同行业中，在具有一定客户基础，积累一定信誉后才能有效拓展新客户。即稳定的客户基础、高度的诚信度，是积累有效流量的前提。

从供给的产品来看，TOC零售端的产品数量大，且同质化程度低，以满足消费者千人千面的个性化需求。平台的产品品类并无明确限制，以满足消费者一站式购物的需要，因此各电商平台的竞争较为激烈。而TOB端工业品标准化程度高，且不同行业的集中度、议价权、产品储存运输难度、价格波动剧烈程度均有较大差异。不同行业间潜在客户、供应商的圈子也是割裂的。因此行业拥有各自的工业品电商，不同行业的工业品电商之间不构成竞争关系。

目前，我国工业品电商的竞争格局呈现一超多强的局面。阿里巴巴作为行业内的超级巨头，通过建立涵盖消费者、商家、品牌、零售商、第三方服务提供商、战略合伙伴及其他企业的全球贸易生态圈，其市场规模领先。而多强包括上海钢联、怡亚通、慧聪集团、摩贝、宝尊电商、国联股份与科通芯城等，在各自细分领域具备较强的市场地位，形成了差异化的竞争壁垒。

对比来看，各大工业品电商平台在行业赛道与商业模式上差异化发展，形成了各自的竞争壁垒。

1）工业品品类及行业赛道的选择：综合类vs垂直行业类

根据采购方使用目的及产品原始性质，工业品可分为非生产性物料（MRO）与生产性物料（PM），前者用于维持企业的日常运营，后者则为工业品生产加工所使用的原材料、零部件及半成品等。

MRO产品适合互联网巨头切入。MRO的涉及范围较广，品类更为繁杂，产业上下游较为分散，与C端产品具有一定相似性。因此，MRO对于专业服务的要求比较高，更适合服务能力强的互联网巨头切入。例如，阿里巴巴旗下的、京东旗下的京东工业品等，均以靠近C端的综合性非生产物料为主营产品，成为综合产业平台。

PM产品则需要垂直行业电商切入。PM的标准化程度、专业化程度较高，因此各行业均有不同的垂直电商。目前“多强”企业在各自的垂直赛道中构筑了较强的竞争壁垒。如上海钢联专注钢铁、有色、能源化工等大宗商品；慧聪集团则在内贸服务、广电、工程机械等领域具有优势；生意宝则聚焦化工行业；而国联股份已在涂料化工、玻璃、卫生用品、造纸、化肥、粮油等行业积累起了领先优势。

2）商业模式的差异比较：第三方佣金vs自营差价

对于综合产业平台而言，以阿里巴巴为例，由于MRO产品需要面向多条产业链与海量的上游供应商，因此平台自身介入交易环节对接上下游企业的运营难度很大。其主要的盈利模式是作为第三方电商平台，向上下游企业提供在线交易平台及产业互联网服务，由此收取交易佣金与服务费。

而对于垂直产业平台，以国联股份为例，其选取相对有限且充分竞争的上游供应商、高度分散的下游采购方来搭建电商平台，以便获得议价权。由于中间流通环节多且占据较多毛利，其主要的盈利模式是通过集合采购、拼单团购、一站式采购、次终端联盟等方式归集下游订单，一方面通过缩减中间环节获取中间商毛利，另一方面通过减少上游的履约及服务成本，按量议价赚取差价。

总体而言，行业内的一超多强企业把握了B2B电商与C2C/B2C电商的发展逻辑差异，积累各行业中一定的客户资源与信誉度，在不同行业赛道形成先发优势，从而成为了各垂直行业中的龙头B2B电商企业。

基于以上分析，从工业品电商的发展逻辑及当前行业内的竞争格局两方面来看，国联股份具有以下核心竞争力：

1）核心资产积累：先发优势积累稳定的客户资源与信誉度。一方面，公司起步于商业信息服务，国联资源网15年的产业资讯运营经验，积累了海量的供应商/客户资源，以及各行业数据的沉淀，是公司孵化工业品B2B平台的稳定基础。另一方面，各多多平台都是垂直赛道的“先进入者”，先发优势及客户基础累计了一定的信誉度，使得平台规模不断扩大。

2）垂直赛道选择：上游集中、中间交易环节多、下游分散垂直。对比其他工业B2B电商，各多多平台所属细分行业的规模相对较小，且上游相对集中且竞争充分，下游相对分散，中间交易环节较多。该类型格局下，中间渠道商享有的产业链蛋糕分成比例较大。目前，公司专注于涂料、玻璃、肥料、粮油、卫生用品等细分赛道，均符合以上特征。公司把握先发优势，选择合适的赛道，已成为以上垂直赛道的B2B电商领军者。

2.3.B2B电商逐步深入供应链服务，转型为产业互联网平台

当前，B2B电商行业发展进入了产业链互联新阶段。自B2B行业起步以来，供应链服务不断深化，从年前后以信息服务为主的B2B1.0时代，到年前后转型为以在线交易服务为主的2.0阶段。该阶段B2B平台依托信息资讯服积累的大量产业链资源，交易规模快速增长，自年开始在利润端贡献增量。随着B2B电商平台的快速发展，积累了一定的交易数据及供应链管理能力，产业电商在2.0的基础上衍生出仓储物流、金融信贷、大数据分析等高附加值的业务，逐步过渡为B2B3.0产业链互联新阶段。

进入3.0阶段，B2B垂直电商平台将更快速向供应链深度服务延伸，通过在线交易切入，将信息流、订单流、物流、资金流通过B2B平台整合实现；并以此为基础，从在线交易延伸扩展到上下游用户的生产采购、物流仓储、支付结算、营销推广、信息化建设等供应链管理的不同层面。届时，B2B平台将成为高效的智慧供应链管理服务体系，由电子商务向产业互联网转型。

产业互联网是企业数字化转型的重要基础设施。我国目前处于传统产业数字化转型升级重要阶段，产业互联网平台提供的供应链服务将有效带动传统产业数字化转型。近年来我国政府持续出台文件鼓励产业数字化发展，年1月，国务院印发《“十四五”数字经济发展规划》提出，到年我国数字经济核心产业增加值目标是占GDP的10%，其中工业互联网平台的应用普及率从年的14.7%提升至年的45%。年5月17日，全国政协召开“推动数字经济持续健康发展”专题协商会，会议指出：要推动数字经济和实体经济深度融合，引导中小企业数字化转型，充分挖掘工业互联网发展潜力，促进新一代信息技术为设备赋智、为企业赋值、为产业赋能。

国家政策积极推动下，预计未来二十年将成为产业互联网发展的黄金时代，所有产业都会围绕数据运转。产业互联网不仅能够连接企业与企业、赋能产业链的上下游，使价值链一体化。更重要的是，能够通过订单驱动连接企业内部的生产运营数据，将智能工厂进行共构连接，推动智能制造。（报告来源：未来智库）

3.多多电商：核心增长驱动业务，横纵发展路径明晰

3.1.基于国联资源网客户积累，逐步形成规模效应

多多电商是目前公司最为核心的业务收入来源。年多多平台上线以来，商品交易业务逐渐成为公司的核心业务，为公司提供巨大增长动力。截至年末，商品交易业务收入占比提升至99.65%，为公司贡献绝大多数利润。

多多电商的用户规模起源于国联资源网的客户积累。根据招股说明书，多多平台成立当年的自营电商业务所有客户与收入均来自国联资源网的会员客户；年来自相关行业分网会员的自营电商客户占自营电商客户总数的66.34%，为公司贡献了90.17%的自营电商业务收入。可见国联资源网为公司带来了稳定的黏性用户，电商平台服务在会员客户中形成了较高的信誉度和口碑，带来的收入占比较高。

交易客户数量及客单价稳步增长。公司上市以来，多多电商逐步拓展了其他开发客户的途径。来自相关行业分网会员的客户数量逐年增加的同时，占客户总数的比例呈现逐步下降状态，平台的口碑效应逐步显现。年多多电商交易客户1.35万户，同比增长63.44%，-年CAGR为85.12%。同时公司ARPU值也稳定提升，年客单价为.16万元，年客单价提升至.68万元，年均复合增长率为16.92%。

老多多平台逐步呈现规模效应，新多多平台不断孵化。自年涂多多平台上线以来，公司不断增设其他垂直行业多多平台，目前共有六大多多平台。年7月，公司上线运营了涂料化工产业链B2B电商平台——涂多多，作为多多平台的第一个行业；年8月，公司陆续上线了卫生用品产业链平台卫多多和玻璃产业链平台玻多多；年10月，造纸、化肥农资、粮油行业的纸多多、肥多多、粮油多多分别上线。

年开始，公司持续孵化砂多多、医械多多、芯多多、冷链多多等新平台，目前交易规模尚小。其中，砂多多作为合作伙伴在涂多多体系内成立；医械多多因上游供应商与涂多多重叠（醇是医用酒精的原材料，PVC、PE是防护服的原材料，次氯酸钠是消毒液的原材料），目前作为涂多多的第四条产业链正在孵化；冷链多多由涂多多全资控股，定位于冷链物流的数字化服务和冷链产品的数字化交易。

年，公司各多多电商收入均实现快速增长。年交易规模最大的涂多多实现收入.95亿元（占比62%）、毛利润6.80亿元（占比61%），其次卫多多、玻多多、粮油多多、肥多多、纸多多的交易收入分别为55.76/32.10/25.20/23.17/5.46亿元。涂多多因基数较大，年营收增速回落至96%，而基数较小的肥多多、粮油多多的增速高达%、%，此外玻多多、卫多多、纸多多的增速也位于%-%的高增长区间（卫多多、纸多多的上游供应链存在较多重叠，两者合并运营）。

从毛利率水平看，涂多多、卫多多、玻多多三个老多多平台日益趋于成熟，毛利率水平相对较高。而年成立的纸多多、肥多多、粮油多多三个新多多平台尚处于从0到1的发展阶段，收入增长更快，而毛利率相对较低。出于规模扩张的战略考量，新平台上线后公司主动向下游客户让利。尤其在疫情期间，为了扩大平台影响力，进一步培养客户线上交易习惯，各多多电商给予大量价格优惠，毛利率有所下降。未来随着多多电商进一步规模化，毛利率有望回升。

3.2.商业模式利于平台横纵向发展，运营模式利于规避价格波动风险

3.2.1.商业模式易于复制，横向拓展纵向延伸驱动业绩增长

商业模式清晰：下游拼单+上游集采，减少中间交易环节。多多平台自营电商通过“下游拼单+上游集采”的商业模式获得议价能力。公司选取的行业赛道特征为：上游相对集中且竞争充分，下游相对分散缺少议价能力，中间交易环节较多，该特征有利于模式的跑通。下游采购商方面，多多平台服务的重点对象主要为中小型客户与部分中大型客户。由于各分散企业议价能力较低，平台以规模优势及高信誉度获得议价权，汇集下游拼单用户的需求；上游供应商方面，虽然供应商的规模较大，但竞争格局较为充分，使拼购平台能通过聚合大订单获得议价权，为下游客户让利。

基于以上商业模式，公司存在两大盈利空间。一方面，平台通过集合下游零散需求，拼成大订单增加议价权，向上游折价采购，赚取买卖差价；另一方面，公司选取产业链条较长的行业，其中间环节较多。在传统经销商模式下，主要通过在各环节加价获利。而多多平台减少了中间环节，并提供稳定、高效的供货，因此能够提升整个产业链的流通效率，从而赋能产业链、产生附加价值（如SaaS服务），进一步打开利润空间。

利用以上商业模式的共性逻辑，多多平台的孵化具有可复制性。近年来，公司通过“成熟一个，开拓一个”的战略不断拓展新行业、新产品，通过垂直行业的横向复制以及产业链纵向延伸，使得拼购平台的交易规模持续增长。

横向拓展方面。公司通过复制多多平台的商业模式打通了多个垂直行业，实现不同行业的扩张。自公司转型从事网上商品交易业务以来，自-年先后上线了6个行业的多多平台，正在孵化医械多多、砂多多、芯多多、冷链多多等平台，平均每年新增1-2个行业。目前，老的多多平台毛利率稳定，已形成规模效应，新的多多平台处于快速扩张阶段。

未来，基于国联资源网的丰富行业资源，公司将进一步选择符合现行商业逻辑的细分行业孵化新的多多平台。目前，国联资源网覆盖冶金、煤炭、电力、机械、医药、化工等领域的多个细分行业。而根据公司的判断，符合公司现行商业逻辑、可孵化对应电商平台的细分子行业共有30个左右，公司孵化新品类电商平台的发展空间较大。

纵向延伸方面。公司采取“单品突破+品类复销+供应链上下游延伸”策略，具体而言，平台首先打造一个需求大的爆款单品，通过该优势单品与客户建立信任关系，一方面横向增加SKU、加大下游客户的采购品类与客单价；另一方面立足该单品，进行上下游的产业链延伸。根据公司年报，截至年末，多多电商共覆盖SKU个，其中自营SKU个，第三方平台SKU个，有较大提升的空间。

以涂多多平台为例，单品拓展方面，由早期的钛白粉单品逐步拓展钛精矿、金红石、钛渣、四氯化钛、海绵钛等钛产品与原材料，促进钛产业链快速增长。上下游产业链延伸方面，涂多多平台品类覆盖由早期单品钛白粉、乙二醇为主，逐步拓展至钛产业链、醇产业链、树脂产业链三条垂直产业链主要品类。

产业链延伸为公司带来更多竞争优势。首先，平台经营对单一品类依赖度逐渐降低，受单一品类价格波动影响减弱。同时，产业链深化为公司带来供应链把控、溢价能力提升、货源稳定性增强的竞争优势，增强细分行业进入壁垒，从而进一步强化公司在所处细分领域的优势地位。此外，产业链延伸使得公司具有更加丰富的产业链上下游供需情况、交易与生产经营数字资源，为提升产业链效率提供可能。

3.2.2.轻资产运营+高效采销流程+动态调整策略，穿越价格波动

公司高效、轻资产、动态的运营模式使得其持续盈利能力受市场价格波动的影响较小。一方面，多多平台的自营电商采取轻资产运营模式，能够降低公司受到产品价格波动的风险。而高效的采销流程使得产品价格波动能在产业链上下游及时传导；另一方面，在及时获悉价格波动的基础上，公司针对价格上行/下行对供应商与采购商产生的不同影响，采取不同应对策略，因此业绩受产品价格波动影响较小。

1）轻资产运营、高效的采销流程，降低价格波动风险

多多平台自营电商采取轻资产运营模式，采销流程较为高效。具体的采销模式为：（1）预谈，平台选择上游供应商，并签订采购框架合同，明确采购量、采购价格，量大从优。此阶段不发生财务流程；（2）挂网，根据多多平台历史交易数据与市场供需状况，确定适当的销售量价政策并在多多平台上架；（3）归单，下游客户申报预计需求量，并预付10-20%的定金；（4）确货，与上游签订正式采购合同，并向上游预付部分货款；（5）确单，与下游签订正式采购协议，并向下游预收全部货款；（6）发货；（7）收货确认。

该采销模式与传统经销商模式有较大差异。传统经销商需要转移产品所有权，通过建仓囤货、寻找客户分销、运输货物赚取利润，承担了相应的管理成本及价格风险。而公司的反向销售模式，即先向下游收集需求再发货的模式，使得平台基本不直接参与仓储物流环节，减轻了过去需要由经销商承担的库存及物流成本。仓储方面，根据公司招股说明书，年97.4%的商品由厂家直接发货，公司基本不承担库存职能。物流方面，年公司的商业交易业务收入中，60%由厂家配送，33%由客户自提，仅7%由多多电商负责运输。不直接参与仓储及物流的模式节约了沉淀资金，同时降低了价格波动风险。此外，多多平台采销周期的运转效率很高。据公司在上证e互动的回复，一般而言，完成归单到确单流程的平均周期在1-7天，因此，能够及时传导价格波动至产业链上下游。

2）在及时发现价格波动的基础上，公司积极采取多种措施避免价格波动的影响。

价格上行时，市场处于供不应求状态，此时下游终端客户议价能力较弱。为了及时满足下游客户的需求，公司的工作重心在于稳定上游供应商的供货量与供货价格。为此，公司采取“核心供应商策略、预付货款策略”，与核心供应商形成长期合作关系，同时，向供应商预付部分货款，以保证货源供给并稳定价格。

价格下行时，市场处于供大于求的状态，此时上游供应商的议价能力相对变弱。公司将工作重心放在归集下游订单。凭借公司的规模优势及运营能力，能够将原本在产业链中不具备话语权的末梢客户的需求汇集起来；同时公司与核心下游客户签订了长期合作协议，保证对货源的稳定刚性需求。

总之，价格波动时公司及时调整工作重心，紧密连接上游供应商与下游客户，体现平台价值，同时带动业绩稳定增长，无惧价格周期。

3.3.B2B红利释放处于早期，细分赛道低渗透率有望不断提升

多多电商的商业模式及两大优势已得到了验证，然而，目前行业发展仍处于起步阶段，公司在全国各区域的市场渗透率与客户转化率都较低。随着各平台规模优势的现显及运营能力的不断提升，未来公司将抓住B2B电商的发展红利期，加大在全国不同区域内的品类拓展及客户开发力度，不断提升各自赛道的行业渗透率及客户转化率，存在广阔的盈利空间。

B2B红利释放处于早期，渗透率提升大有可为。互联网对ToC商品流通环节进行了较为充分的改造，渗透率逐步进入饱和期。但互联网对生产环节的改造还处于早期阶段，产业环节的互联网渗透率提升仍是大方向。对于国联股份而言，无论是内部用户渗透率，还是产品在全行业的渗透率，都呈现较为初期的状态。

一方面，多多电商对行业客户的转化率仍处于较低水平。根据年报数据，-年多多电商注册用户数分别为31.95万户、49.38万户，而交易用户数仅为户、户，转化率分别为2.58%、2.73%，有极大的提升空间。而国联资源网等分网的注册用户数达到.21万户、.85万户，由国联资源网注册用户转化为多多电商交易客户的渗透率不到0.48%。

由国联资源网等行业资讯平台会员转化为多多电商交易客户是公司拓展用户的主要渠道。根据招股说明书，年公司90.17%的自营电商业务收入均来自于国联资源网会员用户。但庞大的会员用户群体转化为交易客户数量比例仍较低。根据招股说明书，-年行业网站会员转化率逐年提升，但仍处于1.39%的较低水平。年涂多多、卫多多、玻多多三大老平台来自相关行业分网会员的交易客户数量分别为、、，而国联资源网相关行业分网的注册会员数量分别有、、8，渗透率分别只有2.21%、0.81%、0.74%。可见将国联资源网会员用户转化为多多平台交易用户的拓客方式仍大有可为。

而除了已有的多多平台相关行业网站的会员，国联资源网在其他行业亦有丰富的行业经验与会员客户积累，截至年末，总注册会员数达到.85万户。因此，仅考虑国联资源网渠道的用户渗透，就存在非常大的提升空间。随着相关平台的不断孵化，国联资源网及其行业分网积累的客户群体将进一步提升用户渗透率。

在多多平台发展一段时间后，需要从市场上引入新增注册用户，方式有口碑传播、行业直播带货、线下展会等。公司正在积极提升交易用户转化率，例如开展电商节、、原材料工业品直播等。例如，根据国联股份官方

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